ロンドンLSE留学日記

LSE修士の穴場学部？

　「LSEは高学歴しか入れない」といったバイアスがあるかもしれません。実際のところ、それは殆どの場合において「Yes」と言えるように思います。日本人のStudent Bodyという観点からは、マジョリティが東大慶應早稲田であり、マイノリティでも京大、一橋、東工あたりがボリュームゾーンを占めます。ただ、日本人学生の出身大学については、官僚や日銀の派遣が多いこともあり、東大が40％くらいを占めているように思います。慶應30％、早稲田20％、その他10％の範囲内であるように思います。大体日本人学生が60−70人なので、大体の見積もりを作る事ができる様に思います。ただ、これは主要学部の話であり、穴場の学部では逆に高学歴がいない場合も多々あると言えるかもしれません。

　高学歴が集中しやすい学部としては、経済学部、政治学部、法学部、社会学部、開発学部、金融学部である様に思います。一方、それ以外の大学が集中するのは社会政策学部で、Student Bodyが全く異なる雰囲気になっています。理由についてはあまりよくわかっていない部分もありますが、現実として上記の様な別れ方をしているのが事実である様に思います。社会政策学部のStudent Bodyが異なるからといってランキングが低いかと言えばそういったことはなく、むしろ世界で言えばリーディングな研究をしています。ランキングとしてはQS世界ランキングでは2位であったりします。下記画像は社会政策のランキングです。

　この観点から見れば、学歴的にも、ランキング的にもリーズナブルと言える様に思います。一方、高学歴が集中する学部については、必ずしも世界ランキングが1位や2位のポジションを取れるわけではありません。場合によっては、4位や5位に甘んじることもあります。いくら経済学部が看板とは言え、普段は5位以内ですが、年によっては7位や8位になることもあります。

（Econのランキング）

　ランキングはあくまでもランキングであり、学生の能力を必ずしも反映していない部分はあります。というのも、英国の場合、優秀な学生は経済、金融、法学といった分野に集中するためです。Common Senseで考えれば当たり前ですが、ランキングが高いから優秀という単純な紐付けをして欲しくないということもあり、付け加えました。
　また、LSEの中での日本人学生の優秀さという点では、可もなく不可もなく「普通」という印象です。日本人が優秀だと思っている人もいるかもしれませんが、特に優秀という印象はありませんし、フラットメイトの北米の人間や欧州の人間の方が話の視座が高くて面白かった様に思います。普段の生活で新卒レベルのはずなのに、当たり前の様に学生同士でヘッジファンドやPEファンドの話が出ますし、学生向けのトレーニングがあるため、学生のレベルが高い様に思います。
　私も「Hedge Fund Style Analysis」なるものを会社の寄付でLSEで受けており、優秀な人間に対しては、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、モルガン・スタンレーのトレーダーのオファー（もしくはファスト・トラック）が出るといった特典も用意されていました。他にもLevFinの授業であったり、LBO、M&Aバリュエーションなどの講義、テストをFitch Ratingが行ってくれるといったものもあった様な気がします。もちろん、ヘッジファンド出身者のアドバイスを貰ったり、ドバイにいってソブリン・ウエルス・ファンドなどの幹部ポジションの人間と話すこともできます。MBAのトップスクールであればこの程度はやるかもしれませんが、Anaを目指すNew Gradにとっては贅沢ですし、こういったレベルの授業を「片手間」に受けているため、日本で学生をやっているのとはレベルが全然違います。視座も異なるため、FTの世界の地政学的な事象が国や企業にどう影響があるのか、といった話を当たり前にしていたのが懐かしい気がします。日本人の場合、コンサルくらいしか視野がないため、あまり面白くない様な気がします。
　最後は若干話が本題からそれましたが、LSEでもこういった穴場学部があるのを知ってもらえればと思います。
　

超富裕層が多い都市

　Forbesの『2018年の超富裕層*が多いランキング』では、日本の２都市がランクインし、東京と大阪でそれぞれ３位と10位でした。近年日本のGDPはほぼフラットな状況で推移しているのに対し、富裕層人口は増加し続けています。

*ここでの超富裕層の定義は33億円以上の資産保有を指します（個人か世帯かは不明なものの、人数とあるので、おそらく個人かと思われます）。

　さて、近年の日本の状況を踏まえると、地盤沈下しているようにも感じますし、相対的にアジアの国々が高成長を継続する中、日本は低成長を２０年間継続しています。日本に対して悲観的な意見も多々聞かれる中、富裕層が増加していることは多少明るい話題と言って良いのかもしれません。ただ、一方でこちらは「絶対値」に過ぎないため、割合にすると、もしかしたらランキングに入らないレベルと言えるかもしれません。というのも、人口ベースで見ると、東京は世界一多い都市であるためです。一方で、東京の５分の１から６分の１しか人口を保有していない香港が世界で最も超富裕層を抱えており、その人口は約1.5倍に当たる1万人にも登ります。香港は税率が低く、タックスヘイブンを求める富裕層にとっては好都合の街と言えるだけでなく、既に実質的なアジアの金融センターになっていることや法人税の低さ・キャピタルゲイン課税が0であることなど、様々な要因が超富裕層を惹きつけているように思います。また、それだけでなく、現地民で保有資産の値上がりで資産が膨張した人も多くいると言えるかもしれません。税金や金融機関で働くと言った観点では、Attractiveと言える環境だと言えるかもしれません。

　学生時代に香港のインベストメントバンクでインターンしていた際は「バブル」と言えるようなレベルで会社がお金を使っていたように思います。初日からラグジュアリーホテルや著名企業が多々入居するビルでシャンパンパーティーを行い、空港からホテル、ホテルとオフィスの送迎をしてくれたり、宿泊施設としてラグジュアリーホテルを提供してくれたり等、まさに至れり尽くせりと言った状態であったように思います。就職前の学生時代としては良い思い出と言ったところでしょうか。貰える給料は破格、取られる税金はほぼ無いと言った状況であったように思います。学生時代は良いものの、社会人になると、様々なことが見えてくることもあり、環境としては「まぁ微妙」と言った側面は否めないように思います。微妙な側面といえば、国土面積や文化と言った部分が挙げられます。また、トレーダーやアナリスト以外は別に中国語のネイティブでもなければ、中国人の大富豪みたくコネクションがあるわけでも無いので、働くと言った観点からは日本語を使う仕事を除き、シニアで活躍することは困難な気がします。それにIBD部隊が東京と比較し、会社によって程度の差はあれど、2倍ほどの規模があるとはいえ、ロンドンやニューヨークのようにファイナンス面で卓越した技術などが香港から生まれているわけでも無いように思うので、個人的にはヘッジファンドに働く場合を除き、相対的なプライオリティは低いと言えるかもしれません（ちなみに、野村は香港に行きやすかった気がします）。

　話は戻りますが、超富裕層が多い都市としては、2位にニューヨーク、4位にLA、5位にパリ、6位にロンドン、7位にシカゴ、8位にサンフラ、9位にDCと言った形になります。当然ですが、アメリカが強く、それ以外はヨーロッパのパリやロンドンとなっています。意外と、中国の都市が出てきておりませんが、超富裕層の定義ではまだまだトップ１０には入らないようです。ただ、ビリオネアという観点からは北京が世界一多く、今後は超富裕層になるポテンシャルがある層が多くいるように思います。北京や上海（ワンチャンで深セン）と言った中国の都市が入るのも時間の問題かもしれません。

　正直なところ、お金を稼ぐということに限れば、自国で有利な立場でお金を稼ぐのが良いと言えるかもしれません。敢えて自分がビハインドした状態から戦う必要性は無いように思います。世界の中で治安が良く、文化があるような都市で生活できて、稼げる国は数えるくらいしかありません。その数える程しかない都市で有利な立場で戦えるのであれば、その優位性を享受する方が良いように思われます。生活する中でロンドンは個人的には最高の環境でしたが、Brexitというイベントが待ち構えている状況で不確実性が高く、また、アウトルック的にはそれ程良い状況には見えないように思います。現在Brexitに際し、EUとの合意形成が上手くできていない中での英国は魅力的とは言い難い面も正直否めません。少なくとも、個人的には「今ではない」と言えるように思います。一方、教育機関としては引き続き世界の中でも高いランキングであり続ける可能性は高いように思いますし、少なくともその他ヨーロッパと比較すると、英国は先進性、人材の質の高さ、文化・芸術のレベルの高さなどもありますので、ヨーロッパや北米を旅行する中で「自分がどれだけ恵まれた環境で生活できているか」を日々実感していたように思います（以前のブログにもそう書いているはずです）。ここは個人的な意見に終始する為、様々な意見があるかと思いますが、ヨーロッパ人の感覚とさほど変わりがないように思います。

　超富裕層の多い都市で日本の2都市が上がりましたが、それ以外の都市の居住を考えた場合、個人的な好みになるのかもしれません。MBAの後はどこにリロケーションしようか、また、MBAは英米のどちらになるか、その程度でしょうか。最終的には日本に戻ることになるのかもしれませんが。人生はどうなるかわからないですね。

財務分析がイノベーションを阻害する？

　HBSのクリステン教授（et al）の論文で『財務分析が企業のイノベーションを阻害する』というものがありました。特にDCFやNPV、IRRといった指標に対しての問題点を指摘しています。ただ、どちらかというと、計算方法というよりも、計算する際の前提という「考え方」に問題があるとされています。考え方とは、DCF等で前提にするキャッシュフローの予測やEPS依存に問題点があるとクリステン教授は指摘しています。

　日本であれば、大手の投資銀行であっても、欧州系のようなディールフローの乏しい会社に所属している場合、ピッチメインでまともに財務分析が出来る人材がかなり少ないと言えるかもしれません。また、ディールのナレッジが日本のビジネススクールやコンサルティングファームに十分に蓄積されているとは言い難い面もあるので、英国や米国で当たり前のように行われているケイパビリティが当然ではありますが、日本には乏しいように感じています。それについては、欧米流の教育を導入している中国、香港にもある意味劣っていると言えるように思います。ファンドや投資銀行だけでなく、戦略コンサルなどにも言えることではありますが、基本的に旧来の日本の企業文化などもあり、なかなかの最近までこうしたプロフェッショナルファームを使う事が一般的ではなかったように思います（非常に残念です）。ファンドに至っては、リーマンショック前に少しづつ知られて来たとはいえ、一般的になって来たのは、日本企業のマインドセットが変化して来たここ5年くらいなってきたと感じています。また、コーポレートファイナンス全般としては、資金調達環境や資金調達手法が欧米のそれとは全く異なっているようにも感じているだけでなく、日本政府や日本企業（ひいては日本人）のマインドセットにまだまだ問題があるようにも思われます。だた、ここではそれについては触れないことにします。

　さて、財務分析がイノベーションを阻害する要因とされていますが、その理由としては、DCFやNPVといった評価手法はイノベーションのような「よくわからない」ものに対しては、厳しい評価を下しやすいことをウォートン・スクールのジョージSデイ教授は挙げています。また、クリステン教授の指摘する厳しい評価がDCFによってくだされる傾向にあるのは、いわゆる、キャッシュフロー予測を立てる際の「Do Nothing」によるダウンサイドを考慮していないことにあるとしています。ウォール・ストリートやシティを含む一般的に使用されている財務分析の場合、キャッシュフロー予測の前提としては、基本的に上昇、モダレート、保守の３段階で、過去のキャッシュフローが継続するか上回るか（もしくは若干下がるレベルの保守的な見積もり）といった形式になっており、「Do Nothing」の場合、つまり「何もしない場合」に予測される破壊的イノベーションによる収益性の低下からもたらされるキャッシュフローの減少をうまく見積れないことを指摘しています。また、同時にクリステン教授は投資銀行が行う設定期間にも問題があるとしています。その理由としては、一般的にDCFの期間で設定される3年から5年のスパンではうまくDo Nothingのストーリーを描けないためであるとしています。

　投資銀行側としては、3年から5年くらいのスパンでしかある程度の予測ができないため、クライアントサイドが理解しやすいように期間を設定していますし、そもそもDo Nothingのシナリオを投資銀行がうまく描けることはほとんどないように思います。行うとすれば、戦略ファームに依頼してDo Nothingのリサーチレポート作成させてからクライアントと交渉することにもなるため、負担が増えることになりますし、Do Nothingの影響をクライアントサイドが「無理やり対象会社を投資銀行が買わせようとしている」「投資銀行が無意味な資金調達をさせようとしている」といった誤った認識に繋がることになってしまえば、ディールブレイクの直接的な要因になることもありえます。また、万が一Do Nothingによる破壊的イノベーションを想定する場合、おそらくプロジェクトをもう一つ動かすことになり、余計にお金がかかるようになってしまうことも企業としては懸念材料になり得るように感じます。それを加味すると、なかなか5年以降のキャッシュフロー予測を立てることは困難になってしまうように思います。やるとしても、クライアント企業内部で10年以上を予測するプロジェクトファイナンスを動かす際に経営企画部主導でDo Nothingシナリオを社内調整していくことが必要になるのかもしれません。ただ、企業によるとは思いますが、M&Aの１プロジェクトで、それを行なっていくのは若干難易度の高い問題であるようにも感じます。そのため、アイデア自体は非常に有用性が高いものであるものの、実現困難なサジェスチョンであるようにも感じます。特に現状の市場環境であれば、より予測が困難な状況になってきており、明確にいってしまう事そのものがリスクであるため、5年以降のDo Nothing予測を誰もやりたがらないと言えるかもれません。

　もう一つの、EPS(Earnings Per Share)依存という事ですが、株式会社であれば、「会社は株主のもの」であり、「従業員のものではない」というのは当然の考え方です。株主の立場である場合、一株あたりの利益の最大化が最も重要な問題であることはほぼ間違いありません。というのも、株価が下がって嬉しい株主は余程の変態でない限りないはずです。例えば、会社の利益が出た場合、株主への還元方法の一つとして、自社株買いがありますが、その自社株買いによって、本来であれば振り向けられるべき設備投資に資金が向かないようになってしまうため、イノベーションの機会を失ってしまうことに繋がるとクリステン教授は指摘しています。企業側としては、設備投資に資金を当時て継続的成長ができる環境を整えたいと思うものの、四半期毎にやってくる株主からの厳しい指摘に備える為には短期的利益を追うしか選択肢がなくなり、設備投資よりも目先のP/Lの改善をしたいと考えることになるのも当然かもしれません。EPSへの過度な依存については、株式会社の性質上、仕方のないことなのかもしれません。こちらの方は企業側から変えられるものではないような気もする為、政府サイドからの会計基準の改定などを行う働きかけが必要なように思います。とはいえ、現状の問題が簡単に解決されるとは全く思えませんが。とはいえ、起こらないとも言えないのが今の環境かもしれません。

　財務分析がイノベーションを阻害するというのは、感覚的に誤っていないように思います。ただ、その誤った考え方を正していくにはそれなりの期間やコストが必要になってくることも確かですし、また、現状を変えるのは相当厳しいように思います。経験が蓄積すればするほど、他の手法が効率的でないように感じてしまったりすることもあり、正直誰もどうすれば良いのかわからないというのが現状かもしれません。